BlueOrchard : Die Auswirkungen des Fed-Mandats auf das globale Wachstum bleiben ungewiss.
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Von Florence Birkett, Portfolio Managerin und Evariste Verchere (Photo) , Head of Public Debt Portfolio Management BlueOrchard
Im Jahr 2023 werden der anhaltende Kampf der Fed gegen die Inflation und seine Folgen für das Wirtschaftswachstum im Mittelpunkt des Interesses der Anleger stehen. Der IWF geht davon aus, dass das globale Wachstum von 3,2% im Jahr 2022 auf 2,7% im Jahr 2023 und die globale Inflation von 8,8% im Jahr 2022 auf 6,5% im Jahr 2023 und 4,1% im Jahr 2024 sinken wird. Im Jahr 2022 verzeichneten die USA eine seit Jahrzehnten nicht mehr dagewesene Inflation mit fast zweistelligen Werten. Um den Inflationsdruck einzudämmen, leitete die Fed einen ihrer aggressivsten Straffungszyklen ein, indem sie ihren Leitzins im Dezember 2022 auf eine Spanne von 4,25% bis 4,5% anhob, während er im Januar 2022 noch bei 0% bis 0,25% lag. Ziel der Zinserhöhung ist es, die Verbrauchernachfrage und die Investitionen zu drosseln, was wiederum die Inflation senken soll. Dieses Bestreben, die Inflation zu senken, birgt jedoch auch Risiken, da eine geringere Wirtschaftstätigkeit zu einer Rezession führen kann. Im Jahr 2023 werden die Anleger die Ergebnisse der Straffungspolitik der Fed miterleben, und es bleibt abzuwarten, ob die daraus resultierende Wachstumsverlangsamung als “weiche Landung” (niedrigere Inflation, keine Rezession) endet, wie von der Fed erhofft, oder ob es zu einem tieferen Abschwung kommt, der zu einer moderaten oder schweren Rezession führt.
BlueOrchard : Wir glauben, dass sich in den nächsten Monaten drei Szenarien abspielen könnten
Die erste wäre eine weiche Landung, bei der die Inflation zurückgeht, während sich die Wirtschafts-tätigkeit nur mässig verlangsamt. In diesem Zusammenhang würden wir erwarten, dass sich das Tempo der Zinserhöhungen verlangsamt und sich die Nominalzinsen stabilisieren. Unserer Ansicht nach würden sich in diesem Zusammenhang die Arbeitslosigkeit und die Ausfallraten in Grenzen halten. Dies wäre das beste Szenario für die Wirtschaft, und wir würden erwarten, dass sich festverzinsliche Anlagen besonders gut entwickeln.
Das zweite Szenario wäre, dass die Weltwirtschaft in eine tiefere Rezession fällt und die Inflation zurückgeht. In diesem Fall würden wir erwarten, dass die Nominalzinsen sinken und sowohl die Arbeitslosenquote als auch die Ausfallquoten steigen. Ausserdem würde der USD angesichts seiner Rolle als sicherer Hafen wahrscheinlich aufwerten. Obwohl sich die Risikostimmung verschlechtern würde, halten wir fest, dass festverzinsliche Wertpapiere aus zwei Gründen eine besonders attraktive Anlageklasse darstellen würden. Erstens ist die Korrelation zwischen qualitativ hochwertigen festverzinslichen Vermögenswerten und risikoreicheren Vermögenswerten in einer Phase der Marktkrise in der Regel negativ. Festverzinsliche Instrumente würden daher als Diversifizierer und Absicherung in Multi-Asset-Portfolios fungieren. Zweitens sind die Renditen von festverzinslichen Vermögenswerten jetzt hoch genug, um Performancepotenzial zu bieten. Mit anderen Worten: In einem Umfeld der Flucht in die Qualität dürften bei steigender Nachfrage nach festverzinslichen Wertpapieren die Renditen dieser Instrumente sinken, was die Verluste bei risikoreicheren Anlagen etwas ausgleichen würde.
Ein drittes Szenario wäre eine Kombination aus tiefgreifender Rezession und anhaltend hoher Inflation. Obwohl wir dies für die unwahrscheinlichste Option halten, würde sich ein solches Szenario negativ auf alle Anlageklassen auswirken.
Lichtblicke in Schwellenländern inmitten globaler Unsicherheiten
Während das globale Umfeld darauf hindeutet, dass in den kommenden Monaten Unsicherheit und Risiken drohen, sind in den Schwellenländern Lichtblicke zu erkennen. Es ist unbestreitbar, dass die Energiekrise infolge des russischen Einmarsches in der Ukraine besonders schwerwiegende Folgen für die osteuropäischen Volkswirtschaften hat. Die Kombination aus einem bisher relativ milden Winter, verbesserten Versorgungsketten und sinkenden Rohstoffpreisen dürfte jedoch dazu beitragen, die Belastung zu verringern. Und auch wenn die globalen Wachstumsaussichten für das kommende Jahr ungewiss sind, dürften die Lockerung der Covid Beschränkungen in China in Kombinationmit dem dem Rettungspaket der Regierung für den Immobiliensektor für eine gewisse Entspannung sorgen.
Was die Geldpolitik anbelangt, so sind die Zentralbanken der Schwellenländer, insbesondere in Lateinamerika, in ihrem Straffungszyklus weiter fortgeschritten als die Zentralbanken der Industrieländer. Dies dürfte diesen Zentralbanken reichlich Spielraum für Zinssenkungen in den kommenden Monaten lassen, um ihre Volkswirtschaften zu stützen. Was die Bewertungen betrifft, so sind die Schwellenländer im Vergleich zu historischen Standards attraktiv. Ende Dezember 2022 verzeichnete die JP Morgan Corporate Benchmark für Schwellenländer eine Rendite von 7,3% und eine Spread-Duration von 4,2 Jahren. Mit anderen Worten: Die Spreads müssten sich um 1,7% ausweiten, damit der gesamte Carry der Benchmark, d. h. ihre Jahresrendite von 7,3%, über ein ganzes Jahr hinweg zunichte gemacht wird. Lässt man den Zeitraum des ersten Covid-Ausbruchs Anfang 2020 ausser Acht, so bewegen sich die Renditenaufschläge für Schwellenländerunternehmen derzeit am oberen Ende ihres Durchschnitts der letzten fünf Jahre. Wir gehen daher davon aus, dass ein möglicher Anstieg der Spreads im nächsten Jahr deutlich unter 1,7 % bleiben wird. Schliesslich waren die Mittelzuflüsse in die Schwellenländer im Jahr 2022 weitgehend gedämpft. Wir gehen davon aus, dass sie sich 2023 erholen werden, was die Anlageklasse technisch unterstützen würde.
BlueOrchard : Emittentenauswahl und Alphamanagement werden im Jahr 2023 entscheidend sein
In den kommenden Monaten werden wir höchstwahrscheinlich weiterhin langlaufende, qualitativ hochwertige Investment-Grade-Anleihen bevorzugen, da wir davon ausgehen, dass diese Instrumente am meisten von fallenden Zinsen profitieren werden. In einem Soft-Landing-Szenario würden wir uns mit einer angemessenen Erhöhung des Portfoliorisikos durch den Erwerb von langlaufenden Anleihen wohler fühlen, was zu einer längeren Kreditdauer im Portfolio führt. In einem rezessiven Umfeld würde sich unser Team auf Emittenten mit hoher Qualität konzentrieren. Wir würden es vermeiden, das Engagement unserer Fonds in hochverzinslichen Instrumenten zu erhöhen, bei denen in einem solchen Umfeld eher mit Illiquiditätsproblemen zu rechnen ist.
In den ersten beiden Szenarien, die wir für am wahrscheinlichsten halten, sehen wir zahlreiche Chancen für aktive Portfoliomanager. Zinssätze und Kreditspreads werden zu Bewertungen gehandelt, die seit Jahren nicht mehr erreicht wurden. Politische Risiken in den Schwellenländern werden weiterhin Prämien bieten, die nicht mit dem globalen Leverage-Zyklus korrelieren. Darüber hinaus wird das breite Spektrum an geldpolitischen Massnahmen in den Schwellenländern zu Streuungen führen, die aktive Portfoliomanager nutzen können, um Alpha zu generieren.
Schliesslich würde sich unser Team in einem “stagflationären” Umfeld, das als drittes Szenario oben beschrieben wird, auf kurzlaufende, hochwertige Anleihen konzentrieren, um die Auswirkungen der Volatilität auf unsere Fonds zu verringern und Kapital zu erhalten.
Auch wenn dies nicht unser Basisszenario ist, sind wir der Meinung, dass unsere Portfolios für den Fall, dass das dritte Szenario eintritt, gut gerüstet sind, um den Sturm zu überstehen, dank ihrer hohen Qualitätsorientierung und ihrer erheblichen Allokation in hochliquide, mit AAA bewertete supranationale Unternehmen. Darüber hinaus haben unsere Fonds strategisch jegliches Engagement im chinesischen Immobiliensektor sowie in den Bereichen, die direkt mit der Ukraine und Russland verbunden sind, vermieden, und wir gehen davon aus, dass diese Strategie Früchte tragen wird, da diese Bereiche auch im Jahr 2023 Schmerzpunkte des Marktes bleiben könnten.
BlueOrchard : Fazit
Unserer Ansicht nach bieten die Schwellenländer derzeit sehr attraktive Chancen, insbesondere im Vergleich zu historischen Standards. Darüber hinaus erwarten wir aufgrund der großen Bandbreite an fundamentalen Stärken und geldpolitischen Massnahmen in den einzelnen Schwellenländern zahlreiche Streuungen in diesem Segment. So sind beispielsweise die Länder Lateinamerikas in ihrem Straffungszyklus weiter als die asiatischen Länder. Politische Volatilität, insbesondere in Lateinamerika, würde diese Streuungen nur noch verstärken. Besonders interessant ist hier, dass die Bewertungen dank einer politischen Risikoprämie, die nicht mit dem globalen Leverage-Zyklus korreliert, günstig erscheinen. Beispiele hierfür sind Peru und Brasilien. Trotz der Ungewissheit und der Herausforderungen des aktuellen Umfelds sind wir nach wie vor der Meinung, dass es echte Chancen für aktive Manager bietet, die die Marktunterschiede nutzen können, um Alpha und Rendite für die Anleger zu erzielen.
Quelle: BONDWorld.ch
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