LGT: Der Makro-Ausblick bleibt unsicher

Im Zuge der Notenbank-Aktionen erholen sich die Finanz- und Rohstoffmärkte weiter von der Panik-Attacke im Januar…….

Von Mikio Kumada, CIIA bei LGT Capital Partners

Der Ausblick für die nächsten Monate bleibt dennoch unklar. Die zyklischen Frühindikatoren neigen inzwischen talwärts und viele Menschen trauen dem neuen Instrument der Negativzinsen ebenso wenig, wie einst dem Konzept der quantitativen Lockerung. An unseren langfristigen strategischen Überzeugungen ändert all dies allerdings wenig.

Am 10. März überraschte die Europäische Zentralbank: Einen Monat nach Schweden bestätigte auch sie, dass die Notenbanken zunehmend proaktiv den Geldumlauf steuern wollen – mit einem prinzipiell positiven Effekt auf die Finanz- und Industrierohstoffpreise. Ausserdem erinnerte sie daran, dass die Geldpolitik relativ leicht überraschen kann, solange sie ihren Inflationszielen so deutlich hinterherhinkt, wie dies derzeit der Fall ist. Das Risiko des überraschend starken Aktionismus besteht also weiterhin.

Konkret senkte die EZB drei verschiedene Leitzinsen. Der derzeit zentrale Einlagenzinssatz wurde exakt, wie vom Bloomberg-Konsens erwartet, um 10 Basispunkte auf -0.4% gesenkt. An den Zinsmärkten war jedoch ein noch grösserer Schritt eingepreist, was die Stärke des Euro nach der Entscheidung erklären kann. Die Umlaufrenditen zweijähriger deutscher Staatsanleihen sind seit dem 10. März beispielsweise von -0.58% auf -0.45% gestiegen, d.h. näher in Richtung des EZB-Einlagensatzes. Gleichzeitig hat die EZB allerdings auch ihr quantitatives Lockerungsprogramm (QE) um 33% auf monatlich 80 Mrd. Euro ausgeweitet, wobei zukünftig auch Investment-Grade-Unternehmensanleihen aufgekauft werden. Zudem wurde ein neues Refinanzierungsprogramm («Targeted Long- Term Refinancing Operations II», TLTRO II) zu ebenfalls negativen Zinsen lanciert: Banken werden zukünftig also bezahlt, wenn sie das neue Notenbankgeld tatsächlich in Umlauf bringen. So hat die EZB unter dem Strich positiv überrascht, wie die Marktreaktionen insgesamt zeigen (europäische Aktien reagierten besonders positiv, angeführt vom DAX-Preisindex mit +4.6% seit Donnerstag).

Prinzip Zuckerbrot und Peitsche

Die EZB erhöht damit nicht nur die monatlich neukreierte Basisgeldmenge deutlich, sondern führt erstmals auch einen finanziellen Anreiz für die Geldschöpfung ein und reduziert zugleich den Druck auf die Banken, sich über Negativzinsen auf Spareinlagen zu finanzieren. Bisher wurde «nur» Passivität «bestraft» (Negativzins auf Überschussreserven). Zukünftig wird Aktivität zusätzlich «belohnt» (Negativzins für TLTRO II). Mit dieser Signalsetzung hat die EZB gegenüber den anderen grossen Notenbanken jetzt die Nase vorn. Zur Erinnerung: Die EZB kassiert derzeit 0.4% auf alle überschüssigen Reserven. Im Gegensatz dazu zahlt die Federal Reserve 0.5% sowohl auf alle Überschuss- als auch auf die Mindestreserven. Die Bank of Japan zahlt 0.1% auf die meisten Überschussreserven (nur auf einen kleinen Teil der monatlich hinzukommenden Überschussreserven kassiert sie 0.1%). So weit, so gut.

Dennoch dürften die Märkte in nächster Zeit anfällig für erhöhte Volatilität bleiben. Auch wenn die EZB nun eine Ausnahme darstellen könnte, reagieren die meisten Notenbanken mit ihren Aktionen letztlich nur auf die Folgen der jüngsten Turbulenzen, statt Märkte und Wirtschaftsakteure zu führen. Die Konjunkturumfragen tendieren inzwischen mehrheitlich südwärts und jedes neue Zwischenhoch der Börsenindizes ist seit etwa einem Jahr tiefer als das vorherige. Zudem betrachtet bekanntlich ein grosser Teil der Öffentlichkeit Negativzinsen gelinde gesagt mit Skepsis, wie etwa in Deutschland. Auch in Japan wird BOJ-Chef Haruhiko Kuroda neuerdings regelmässig ins Parlament zitiert, um Fragen besorgter Volksvertreter zu beantworten. Wie im Fall von QE könnten Jahre vergehen, bis das Konzept allgemein akzeptiert wird.

Abschliessend ist es aber auch wichtig, festzuhalten, dass sich unsere strategischen Ansichten nicht verändert haben und unter dem Strich gutartig bleiben. Unsere zwei globalen Basisszenarien) gehen für die nächsten Jahre weiterhin in erster Linie entweder von einem «schleichendem Fortschritt» oder einem «kreditfinanzierten Boom» für die Weltwirtschaft aus. Ein paar volatile und unsichere Monate oder sogar Quartale zwischendurch würden diesen Szenarien grundsätzlich nicht widersprechen.

Markit-Konjunkturumfragen schwächen sich allmählich weiter ab

Die Markit-Einkaufsmanagerindizes notieren in den meisten Industrieländern weiter über 50, was anhaltendes Wachstum signalisiert. Allerdings tendieren sie seit einiger Zeit mehrheitlich südwärts und der US-Dienstleistungsbranchenindex fiel im Februar sogar zum ersten Mal seit 2013 unter den Wachstumsschwellenwert. Die Schwellenländer-Indizes notieren weiter bzw. wieder unter 50. Ohne wirtschaftspolitische Interventionen dürften sich diese vorausschauenden Indikatoren in naher Zukunft kaum aufhellen.

Auch QE blieb als geldpolitisches Instrument lange umstritten

Zwischen November 2008 (Einführung des ersten US-QE-Programms) und September 2012 (letztes QE-Programm) erlebten die Märkte jährlich mindestens einen grösseren Volatilitätsausbruch. Es kursierte Angst vor häufig wiederkehrenden Rezessionen und anderen Problemen, trotz regelmässigen Interventionen der Geldpolitik. Die Marktvolatilität ging erst nach dem fünften Fed- Programm («QE-Unendlich») im Herbst 2012 deutlich zurück. Die Erstreaktion auf diese QE-Ankündigung war sogar negativ – der S&P 500 verlor bis zum 16. Nov. 2012 immerhin rund 9%. Anschliessend folgte bis Mitte 2015 jedoch eine sehr lange und stabile Aufwärtsphase. So könnte auch diesmal viel Zeit vergehen, bevor auch das neuste Instrument der Geldpolitik weitgehend Akzeptanz findet und niemand mehr verunsichert .

Langfristige Szenariowelt der LGT

Aus strategischer Sicht bleiben trotz der erhöhten Volatilität der letzten Monate die Markt- und Konjunkturentwicklungen weiterhin weitgehend im Einklang mit unseren Basisszenarien für die kommenden Jahre («Schleichender Fortschritt» und «Kreditfinanzierter Boom»). Das sich die Märkte natürlich zwischendurch auch im Einklang mit unseren alternativen Szenarien (d.h. den von uns als weniger wahrscheinlich eingeschätzte Entwicklungen) und Randszenarien (sehr unwahrscheinliche Entwicklungen) verhalten, ist ebenso im Sinne unserer strategischen Asset Allokation, welche die optimale Rendite unter Berücksichtigung aller unten aufgeführten Szenarien anstrebt. Die LGT-Szenariowelt bezieht sich auf einen drei- bis fünfjährigen Zeithorizont.

Quelle: AdvisorWorld.ch